Soy bastante nuevo en las finanzas cuantitativas, y estoy interesado por la cobertura de las autocalls. ¿Podría, por favor, explicar qué productos financieros se deben negociar (especificar la forma, por favor) para delta hedge, gamma hedge y vega hedge un autocall? ¿Y por qué funcionan estas últimas estrategias?
Gracias en adcance
Bueno, es un tema que en realidad debería tener su propio libro dedicado. Por desgracia, la literatura existente es escasa o no es lo suficientemente práctica. Permítanme que al menos intente aportar algunas ideas clave y retos que deben tenerse en cuenta a la hora de cubrir este tipo de estructura.
En primer lugar, empecemos por la pregunta: ¿Cómo no cubrir un autocallable? Lo que no va a funcionar es que se aplane el riesgo de mercado para un determinado conjunto de factores de riesgo y las grietas correspondientes utilizando permanentemente el mercado de contado y de derivados. ¿Por qué? Porque las sensibilidades son tan dinámicas para una nota autocallable que este enfoque se comería todo el margen que pasaste a los inversores en quizás 2-3 días. Por supuesto, puedes cobrar más para cubrir tus costes de cobertura, pero estás en competencia y necesitas estar atento a los precios externos para ganar operaciones.
Ahora, cuáles son los retos. Tenemos el riesgo de Delta y Gamma hacia el lugar.
Delta: Direccional (como emisor está corto y por lo tanto necesita comprar/vender acciones o futuros)
Gamma: Tiene cambios de signo alrededor de las barreras y explotará alrededor de ellas. Hará que la cobertura sea muy difícil, si no imposible, dependiendo del dinero. Por supuesto, tendría que comprar/vender opciones para gestionar el riesgo de su Gamma desde la estructura
Vega: Esta es una pregunta difícil. Además de la cuestión de qué tipo de Vega estamos hablando, lo que realmente importa es que se tiene una exposición en toda la estructura de plazos y se necesita medir esta exposición. Sin embargo, las exposiciones en los diferentes cubos de Vega son tan dinámicas que la Vega puede concentrarse en un cubo hoy, pero luego, dependiendo del movimiento del spot, puede cambiar a otros cubos mañana. Así que una vez que haya aplanado Vega en un cubo específico, puede verse obligado a recomprar su cobertura y comprar/vender Vega en otros cubos. Como ve, todo esto significa cruzar los (costosos) diferenciales de oferta y demanda mientras cubre su Vega
Dividendos: Lo mismo que vega, salvo por el hecho de que el mercado de dividendos es claramente más ilíquido, sobre todo en el caso de las acciones individuales. Lo normal es que venda futuros de dividendos (negociados en bolsa), pero las comillas son tan amplias (si es que existen) que no querrá cruzar el diferencial permanentemente. Pero tendrá que hacerlo, porque la sensibilidad a los dividendos es tan dinámica como el riesgo Vega. Cambiará según se mueva el spot. Si no existen futuros sobre dividendos, puede, por ejemplo, tratar de aplanar el riesgo a través de los sintéticos (calls y puts).
Derivadas de segundo orden (Vanna, sensibilidad del dividendo con respecto al punto): Estas derivadas parciales mixtas de segundo orden son increíblemente importantes, ya que proporcionarán información sobre cómo cambiarán sus griegas (difíciles de cubrir) Vega y sensibilidad al dividendo con respecto al spot. Por lo tanto, los operadores tendrán que ver diferentes escenarios: ¿Cuál será mi Vega si el spot se mueve un +2%? ¿Qué pasa con la sensibilidad a los dividendos entonces? Por ejemplo, observará una convexidad muy intensa en su sensibilidad a los dividendos una vez que el spot se mueva de forma significativa. ¿Cómo puede cubrir esta griega de segundo orden? Bueno, podría intentar comprar opciones sobre dividendos, pero en realidad no hay mercado para las opciones sobre dividendos en acciones individuales. ¿Alternativas? Podría intentar una cobertura por encima de las opciones de dividendos en el Eurostoxx
Hay muchos otros factores de riesgo que ni siquiera he mencionado (terceros derivados, correlación EQ-IR, etc.). Si quieres incorporar todos los factores de riesgo y los posibles costes de cobertura, el valor razonable de la nota sería probablemente infinito
Por último, pero no menos importante: Tenga cuidado con la direccionalidad del mercado, que es un problema para los autocargables de índice más que para las acciones individuales. Como todos los emisores tienen la misma posición de riesgo con respecto al Eurostoxx, a menudo necesitan empezar a comprar/vender Vega al mismo tiempo para cubrir sus libros. En este caso, le resultará difícil encontrar una comilla razonable en el mercado interbancario, ya que todos necesitan hacer lo mismo (probablemente verá diferenciales muy grandes entre oferta y demanda). Por eso los bancos tienen un impacto muy crítico en la estructura temporal de la volatilidad del Eurostoxx. Este es un ejemplo muy famoso de lo que llamamos "La liquidez nunca está ahí cuando más la necesitas en la cobertura"
Sé que mi respuesta no es una receta, sencillamente porque no hay una receta para cubrir este producto de riesgo tan estructurado y dinámico. Será diferente de una mesa a otra en función de los límites de riesgo internos y de la psicología de los operadores, etc. Lo que es más importante es que usted analice los diferentes escenarios que provocarán cambios bruscos en sus grietas y encuentre un marco y un nivel de riesgo con el que se sienta cómodo como operador.
Además de la respuesta de SI7, y más específico a la dinámica vega / gamma de un autocall (estrechamente relacionado con su estrategia de cobertura, ya que trataría de neutralizar las exposiciones a medida que cambian):
El pago estándar del autocall tiene varias fechas de cupón/autocall y un down y in put al vencimiento.
La mesa de operaciones está corta en la autocall, por lo que tiene la posición inversa: corta una tira de digi calls, larga una DIP. Así que tiene exposiciones vega/gamma de todo esto.
Una consideración adicional es que todas estas exposiciones están condicionadas a que el producto no se haya autocalificado. Por lo tanto, la mesa de contratación no está expuesta al 100% de la tira de digi calls y al 100% del DIP. Sino a una fracción de la misma (la probabilidad de que el producto llegue a vencimiento, es decir, que no desaparezca/se autoconvoque antes de su pago).
Así que imagina que el DIP tiene 100.000 \$ vega, but the autocall model gives only a 5% probability for the product to survive (i.e. not to autocall) until its maturity, then the trading desk will see it is long only 5,000\$ vega de la puesta (5% * 100.000\$).
Con estas ideas en mente, podemos tener una idea de la exposición vega/gamma de la llamada automática:
Básicamente, la gran exposición a la vega proviene de la put al vencimiento. Esta exposición es dinámica porque cambia con la probabilidad de supervivencia de la put. Y además hay efectos de la franja de las digi calls.
En una vida pasada, solía trabajar en uno de los mayores emisores de autocartera... y me ponía al día con su mesa de derivados de renta variable casi a diario haciendo mis rondas.
No puedo pretender entender la mecánica precisa de todos los griegos en detalle forense. Como jinete de índices, todo lo que necesitaba saber era que la cobertura de éstos estaba siempre en el subyacente vainilla; y éste se volvía "no suave" cada vez que se acercaba a las barreras. Así pues, los operadores de derivados me decían que los autos eran un tema de actualidad (y que podía pasar cualquier cosa, ya que los flujos de cobertura podían oscilar enormemente en un instante) o que otra cosa (cliquets, "sticky strikes", etc.) era el botón caliente del día.
Sabiendo lo suficiente como para ser realmente peligroso, esto se redujo a los giros de las señales en las barreras. La cobertura teórica podría implicar infinitas grietas en la "singularidad" de la barrera; pero todos teníamos que operar en el mundo real.
Así que el "modelo" siempre parecía modelar las exposiciones al -5%, -2%, -1% y +1%, +2%, +5% del spot y promediarlas en algo suave que nunca era tan locamente volátil como el Black-Scholes real en cualquier momento. "Parecía" porque los tipos de derivados eran siempre un poco deliberadamente vagos en este tipo de cuestiones ;-) Además, no querían quedar cautivos de los flujos de cobertura sistemática que pudieran surgir porque su modelo era el mismo que el de todos los demás de enfrente. La suposición general era que los que tenían un mayor negocio de autos en relación con su negocio de efectivo, futuros y opciones en los mismos subyacentes siempre tendrían que ser los "primeros en parpadear" en la cobertura. Aquellos que tuvieran un mayor negocio de no automóviles en el mismo subyacente podrían permitirse no reaccionar inmediatamente (dados sus otros flujos en el mismo subyacente).
Así que el juego de las coberturas no sólo reflejaba a los griegos... reflejaba la profundidad del mercado en otras líneas de negocio, que permitía evitar ser un comprador/vendedor forzado en torno a las barreras. Eso generalmente favorecía a los grandes compradores.
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No estoy seguro de por qué se le da un "-1" a esta pregunta, ya que no es sencillo cubrir un autocálculo. Le doy un +1.
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Hola, gracias por su respuesta. ¿Conoce algunos libros que puedan ayudarme a mejorar mi comprensión de todos los riesgos que importan para cubrir un producto autocálido?
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Para entender los autocallables hay que entender las opciones de barrera. Así que, para empezar, si yo fuera usted, estudiaría el precio y la cobertura de las opciones barrera. Aquí también hay un enlace a un debate sobre el riesgo de las opciones barrera en este foro: quant.stackexchange.com/questions/37200/