¿Por qué es lógico el teorema de Modigliani-Miller?

Question

Citando esta pregunta de SE, que lo expuso bien, el teorema M&M básicamente establece que:

...en un mundo sin fricciones, dos empresas idénticas tienen el mismo valor empresarial, independientemente de su estructura financiera.

Dada una empresa A, cuyas obligaciones son 50% patrimonio y 50% deuda, y una empresa B que está financiada 100% con patrimonio, el valor de la empresa A y el valor de la empresa B son iguales.

Pero no estoy seguro de si esto es lógico en el mundo real, incluso bajo las suposiciones de "ausencia de impuestos, costos de quiebra, costos de agencia y de información asimétrica, y en un mercado eficiente":

Veamos el ejemplo de una empresa que originalmente era controlada por una sola persona que necesita encontrar una forma de financiar la empresa, y veamos dos opciones diferentes:

1. Hacer pública la empresa, manteniendo el 75% para él mismo, y vendiendo el 25% restante al público para asegurar los fondos requeridos.
2. Hacer pública la empresa, manteniendo el 87.5% para él mismo y vendiendo el 12.5% restante al público, y el "resto" del dinero que necesita ser recaudado (equivalente al 12.5% en el otro universo de la primera opción) vendrá de deuda con algún interés.

En la primera opción, me parece que la empresa debería tener un valor más alto: ambas empresas son públicas así que pagan tarifas a su bolsa de valores y necesitan gastar dinero en hacer informes, pero en la segunda opción la empresa también tiene una deuda que realmente necesitará devolver, mientras que en realidad el dinero que proviene de la venta de acciones (el patrimonio) no es una deuda que necesita ser pagada, por lo que el dinero permanecerá dentro de la empresa.

Desde mi entendimiento, las acciones obtienen su valor (y por lo tanto la motivación para que la gente compre acciones, es decir la expectativa de ganar dinero) de algunas cosas, y ninguna de ellas marca la diferencia entre las dos opciones:

1. Valor - Teóricamente, el valor de cada acción se deriva del valor de la empresa - los activos totales (y potencial) menos la deuda (y el riesgo). Este no es dinero real que sale del bolsillo de la empresa.
2. Dividendos (o expectativa de futuros dividendos) - estos no son un factor aquí ya que en ambos casos son de la misma cantidad (es solo que en la 2ª opción, el propietario original se lleva más dinero a su bolsillo ya que su participación es mayor). Además, no hay obligación legal de pagar dividendos, por lo que el propietario no tiene que pagar dividendos nunca.
3. Compra de acciones - La empresa no tiene la obligación legal de recomprar acciones, por lo que nuevamente el dinero no saldrá del bolsillo de la empresa.
4. Apreciación de acciones - la expectativa de que alguien más (simplemente otro jugador en el mercado o alguien que intenta adquirir la empresa) compre su acción le da valor.

Todas estas, en mi opinión, no deberían cambiar si doy el 25% al público o el 12.5%, y lo único diferente aquí, es que en la 2ª opción la empresa también tiene deuda, lo que debería disminuir el valor de la empresa ya que este es dinero real que necesita ser pagado a alguien, y saldrá del bolsillo de la empresa.

Por lo tanto, como la diferente distribución de acciones (25% al público vs 12.5% al público) no hace diferencia en la cantidad de dinero que la empresa pierde (o gana), todas las empresas no deberían endeudarse, a menos que el dinero de la OPI no sea suficiente. (y bajo la suposición de que el propietario tiene más del 50% de las acciones para tener el control completo de la empresa)

Resumiendo en una frase - las dos empresas tienen el mismo capital y el mismo potencial, pero la última también tiene una deuda que debe pagar en unos pocos años.

¿Dónde está la falla en mi lógica?

---

Observación: Quería preguntar por qué este teorema es correcto, pero como esto no es matemático, creo que la palabra "lógico" es más adecuada. Esto es solo una nota al margen, que lamentablemente acaparó la mayor parte del foco en los comentarios, para informar a las personas de que entiendo que no se trata de un teorema matemático con una demostración como en cursos de matemáticas. Si esto te impide entender mi pregunta, imagina que estoy usando la palabra "correcto".

Answer 1

Si una empresa no tendrá futuro, debe ser liquidada, por lo que el capital de la empresa vale el valor de liquidación. Si una empresa sí tiene futuro, el capital se valorará en función de las ganancias futuras. Las ganancias futuras de una empresa se valoran en el presente después de descontar. La tasa de descuento es lo que se denomina "costo de capital". El costo de capital es la tasa de rendimiento requerida para todo el capital invertido. Si hay 2 tipos de capital, deuda y capital propio, entonces se toma un promedio ponderado. La parte del capital que es deuda tiene una tasa de rendimiento requerida que es la tasa de interés contractual de la deuda. La parte del capital que es capital propio tiene una tasa de rendimiento requerida que asume que los inversores de capital propio requieren más rendimiento que los inversores de deuda y que la tasa es proporcional a una medida de la volatilidad del precio de las acciones. Que los inversores de capital propio requieran más rendimiento que los inversores de deuda es obvio porque los inversores de capital propio asumen más riesgo. La deuda tiene prioridad sobre los activos de la empresa porque los pagos de intereses y principal son contractuales. El capital propio es solo una reclamación "residual" sobre los activos de la empresa, lo que significa que tiene una prioridad más baja, por lo que los inversores en capital propio asumen más riesgo. La suposición de que la tasa de rendimiento requerida aumenta con una medida de la volatilidad del precio de las acciones es intuitiva. La tasa de rendimiento requerida de los inversores de capital propio es una combinación de dividendos y apreciación del precio de las acciones. Si un inversor particular posee parte del capital propio, significa que su requisito se cumple, de lo contrario no serían propietarios.

Una empresa, llámala empresa E, que se financia completamente con capital propio tendrá una tasa de descuento más alta. La misma empresa con los mismos activos y oportunidades que está financiada con una combinación de deuda y capital propio, llámala empresa C, tendrá una tasa de descuento más baja.

La empresa E tendrá mayores ganancias porque no tiene gastos de intereses. La tasa de descuento para E es más alta, como ya se explicó. El teorema de M&M sostiene que las mayores ganancias descontadas a una tasa más alta resultan en el mismo valor del capital propio que la empresa C que tiene menores ganancias descontadas a una tasa más baja.