Esto siempre ha sido difícil de entender para mí. ¿Cómo se valora el segundo contrato de futuros en relación con el contrato del mes anterior? Tengo entendido que hay consideraciones de carry (3 meses más de carry para la base) y hay un precio de cambio de base involucrado. Sin embargo, en un mundo de baja volatilidad prolongada y bajos niveles de tipos nominales, el cambio de base es algo del pasado. Entonces, ¿es el carry el principal impulsor del diferencial de calendario? Entonces, asumiendo el mismo CTD, una posición larga en el diferencial de calendario sería corta en la base del mes anterior y larga en la base de los próximos futuros.
Respuesta
¿Demasiados anuncios?
Operar con el diferencial del calendario de futuros de bonos es en realidad un ejercicio muy complicado, con muchas partes móviles. Pero lo primero es recordar que el precio de los futuros de los bonos es aproximadamente: $$ F = \text{spot price} - \text{carry} - \text{delivery option value (DOV)} \pm \text{rich/cheap}.$$ Así pues, los diferenciales de calendario representan las diferencias en los precios al contado, en los carry, en las opciones de entrega y en la riqueza/baratura relativa.
Esta descomposición da algunas pistas sobre lo que impulsa los diferenciales de los calendarios:
- Duración : Normalmente (no siempre), el contrato a mes vencido tiene mayor duración. Cuando los rendimientos suben, el contrato posterior perderá más dinero que el contrato anterior, haciendo que el diferencial de calendario se amplíe (aumente). Esto sugiere que el diferencial de calendario de los bonos es realmente muy direccional con el tipo de interés. (Por supuesto, siempre se puede cubrir el riesgo de duración operando con el diferencial de calendario ponderado DV01).
- Curva : Cuando la curva de rendimiento se empina, es probable que el contrato posterior también tenga un rendimiento inferior al contrato anterior, lo que hace que el diferencial de calendario también se amplíe.
- Repo : Esto afecta al componente de carry. El contrato posterior tiene más exposición a los repos. Cuando los tipos repo suben, el contrato trasero aumenta su valor más que el delantero, lo que hace que el diferencial de calendario se estreche. Este factor se vuelve importante cuando la Fed está activa.
- Opción de cambio : Suponiendo que se trate de una opción de entrega, es probable que el contrato posterior sea más sensible al aumento de la volatilidad. Como resultado, las volatilidades implícitas más altas ampliarán el diferencial del calendario. También debería realizarse un análisis detallado del escenario para determinar cómo los cambios de CTD pueden afectar a la valoración del contrato.
- Valor relativo : Los futuros pueden negociarse ricos o baratos en relación con el valor razonable en patrones persistentes, tal vez porque los participantes en el mercado se comportan de manera predecible que causan desequilibrios temporales (más sobre esto a continuación).
- Flujos : Durante el periodo de rodaje, quizá el factor más importante sean los flujos. Los gestores de activos de dinero real tienden a no mantener sus futuros sobre bonos hasta el mes de entrega (porque no pueden aceptar la entrega física) y tienen que pasar al siguiente contrato casi al mismo tiempo. Por lo tanto, el modo en que se posicionen afectará profundamente a la valoración del diferencial del calendario. Por ejemplo, si son predominantemente largos, entonces tendrán que vender el contrato anterior y comprar el contrato posterior, lo que hará que el diferencial de calendario se reduzca (en igualdad de condiciones).
