¿Cómo evaluaría un inversor a largo plazo la perspectiva de invertir en un ETF de bonos frente a una posición larga en un futuro de igual duración?
Gracias
Se trata de una cuestión sorprendentemente complicada que engloba muchas partes en movimiento. Sin saber exactamente cuáles son tus objetivos, es un poco difícil ofrecer consejos concretos, así que a continuación haré algunos comentarios generales.
Mecánicamente, se gana el total rendimiento cuando compra y mantiene un bono real o un ETF de bonos. Por el contrario, los futuros sobre bonos son instrumentos financiados, por lo que se gana el exceso de rentabilidad (rentabilidad total MENOS coste de financiación). Así que en igualdad de condiciones En el caso de los bonos, los futuros SIEMPRE se comportarán peor que los bonos, debido a la carga que supone el coste de financiación (a menos que el tipo de financiación sea negativo, como está ocurriendo en algunas partes del mundo). Esto puede sonar mal para los futuros, pero en realidad es muy fácil de solucionar. Cuando se compran futuros, se ahorra mucho dinero en efectivo, ya que el requisito de margen es mínimo; si se invierte ese dinero en efectivo y se obtiene un rendimiento de él, y se atribuye el rendimiento a los futuros, básicamente se vuelve a obtener el rendimiento total. Esto se conoce como "garantía total" de sus futuros. La cuestión es si el rendimiento que se obtiene del efectivo será suficiente para compensar los costes de financiación implícitos de los futuros. Si usted es un inversor institucional que opera en el mercado de repos o puede acceder a productos de efectivo mejorados, no debería ser un problema en absoluto. De hecho, ¡ésta es otra fuente de mejora del rendimiento!
La siguiente pregunta que debe hacerse es: ¿qué referencia de bonos está tratando de seguir y cuánto error de seguimiento puede tolerar? Digamos que está tratando de seguir el Índice del Tesoro de 7-10 años de Bloomoberg Barclays, entonces comprando IEF es lo más sencillo de hacer: el ETF mantiene una cesta de bonos del Tesoro a 7-10 años para imitar la rentabilidad del índice; Blackrock cobra una comisión de gestión por hacerlo, pero al menos no tendrá que salir a comprar cada bono a 7-10 años en la proporción adecuada. Por el contrario, el uso de los futuros TY (contrato de notas del Tesoro a 10 años) le acercará desde una perspectiva de duración, pero habrá algunos errores de seguimiento. Esto se debe a que el subyacente del contrato TY es una cesta de bonos con vencimientos que van de 6,5 a 10 años. En lugar de seguir todos estos bonos, el contrato TY sigue el más barato de entregar en esta cesta, y esta emisión más barata de entregar puede cambiar. Así que no sólo no está siguiendo el sector de 7-10 años perfectamente (lo que puede o no ser un problema), sino que se está exponiendo a una tonelada de complejidades específicas de los futuros de bonos. También tendrá que renovar sus contratos de futuros cada tres meses. Si se olvida de renovarlos, puede encontrarse en una situación en la que tenga que recibir una gran cantidad de bonos en efectivo que quizá no quiera.
Por otra parte, si su índice de referencia es el índice Bloomberg Barclays US Treasury completo, utilizar un ETF ya no es una gran idea. Necesitas varios ETF (SHY, IEF, TLT, quizá otros) y ponderarlos según las ponderaciones del índice de referencia, pero SHY es súper ilíquido. En cambio, se puede utilizar fácilmente una cesta de futuros (TU, FV, TY, US y WN) para reflejar estratégicamente la duración del índice y los tramos de vencimiento; no hay problemas de liquidez con ninguno de estos contratos y los costes de ejecución son mínimos. Hasta donde yo sé, ésta es la forma más popular de exponerse al índice del Tesoro, y el error de seguimiento es admirable.
Si no está tratando de seguir ningún índice de referencia y sólo necesita algo de riesgo de duración, entonces casi no importa. Deberías evaluar el riesgo de duración que necesitas y elegir la implementación más barata para el tamaño de la posición que tienes en mente.
Por último, algunos comentarios generales sobre el rendimiento relativo, basados en la réplica del índice del Tesoro de EE.UU. utilizando futuros de bonos (totalmente garantizados) o ETFs. Antes de la crisis financiera, la cartera de futuros tenía una ventaja bastante consistente. Esto se debe a que la opción de cambio en los futuros estaba sobrevalorada de forma rutinaria, haciendo que los contratos de futuros fueran demasiado baratos en relación con los valores razonables. Así que se obtenía un impulso al "vender" esa opción cara a los cortos. Hoy en día, la opción de cambio no tiene ningún valor, por lo que este bonito rendimiento superior ha desaparecido. Cualquiera puede adivinar cómo se desarrollarán las cosas en la próxima década, y probablemente no sea una apuesta que deba hacer un inversor estratégico a largo plazo.
El futuro no mantendrá su duración al acercarse a la madurez. La posición tendrá que ser renovada a medida que se acerque el vencimiento. El futuro también será muy sensible a uno o una serie de bonos entregables para liquidar el futuro al vencimiento. El bono más barato de entregar será el impulsor de la sensibilidad al conjunto de bonos entregables. Como el futuro es un instrumento apalancado (sin fondos), será sensible a los tipos de interés a corto plazo incluidos en el coste del futuro (así como al vehículo de inversión del efectivo invertido si la estrategia global no está apalancada). Al tratarse de una única participación que vence, la posición impondrá más exigencias operativas al inversor, incluido el mantenimiento del margen y la inversión en efectivo.
El ETF mantiene una cartera real de bonos y puede mantener un objetivo de duración gestionando los componentes de la cartera. El ETF básico no estará apalancado. Sin embargo, puede que no sea un juego tan puro sobre un tenor específico o tipos de interés como el futuro, ya que como cartera, mantendrá una combinación de bonos a corto y largo plazo para cumplir su objetivo de duración. Como tal, será más sensible a los movimientos de la curva de rendimiento. Además, la convexidad puede entrar en la sensibilidad dependiendo de los bonos que estén en la cartera. Como hay un gestor de la cartera, esta inversión debería plantear menos exigencias operativas al inversor en el día a día. Por supuesto, habrá una comisión de gestión en el ETF.
No hay un producto mejor que otro y depende de los objetivos, las opiniones y las capacidades operativas del inversor.
¿Puede aclarar su punto principal asumiendo que el inversor es indiferente a tener que rodar los futuros? Parece que si añades este supuesto no tienes ninguna otra calificación entre las dos opciones. Gracias
@CamiloAvella El futuro es un instrumento derivado que tiene un conjunto fijo de bonos que califican para ser entregados para liquidar el futuro al vencimiento. Por lo general, el bono más barato para entregar será la forma en que el futuro se negocia (Sin embargo, hay cierta opcionalidad en que el más barato para entregar puede cambiar). Como bono único, el futuro es más sensible a los factores de rendimiento de este bono. Uno de los factores es que la duración se acortará a medida que el futuro se acerque al vencimiento. A medida que los futuros se renueven, el bono también cambiará, ya que el nuevo futuro tendrá diferentes bonos entregables. El ETF es una cartera de bonos.
Las dos primeras respuestas señalan algunas cosas interesantes, pero creo que no dejan claro el punto más importante:
El ETF de bonos es el equivalente a tener toda la cesta de bonos comprada con su dinero en efectivo. Usted paga una comisión de gestión al patrocinador del ETF por ese privilegio. Las comisiones son pequeñas, normalmente de unos 15 puntos básicos, pero hay que tenerlas en cuenta.
El futuro hace que usted pague para que "el mercado" vuelva a comprar el o los bonos que subyacen al contrato. Tomemos como ejemplo el ETF SHY. Este ETF contiene bonos del tesoro con un plazo de 1 a 3 años. Aquí está la página uno de cuatro que muestra los bonos dentro del ETF:
Podría mostrarte las otras cuatro páginas, pero es casi lo mismo. Si miras el rendimiento real del ETF, esto es lo que ves:
Por lo tanto, el resultado final es que usted está ganando un 2,6% de rendimiento en este ETF, suponiendo que lo compre a 83,59. Ahora, veamos la descomposición del futuro a dos años del 19 de marzo:
Así que puedes ver que este futuro mapea a unos cuantos posibles bonos entregables y los posts anteriores explican cómo introducen un poco de incertidumbre a medida que te mueves a través del tiempo y los movimientos aleatorios. Pero lo más importante a tener en cuenta aquí es que el repo que está implícito en este contrato es de 2,479. Eso significa que usted está pagando al mercado 2,479 para que le financie los bonos subyacentes. Por otra parte, usted no pone mucho dinero en efectivo (sólo el margen inicial)
Para resumir: En el comprar ETF escenario en el que renuncias a tu dinero en efectivo y a cambio obtienes los bonos y ganas su carry (menos una comisión de gestión). En el comprar futuro escenario no está utilizando mucho efectivo, pero entonces está renunciando a casi todo el rendimiento de los bonos a cambio de que alguien los financie por usted.
Otra cosa, como usted está buscando a más largo plazo, usted tendrá que rodar el contrato de futuros, que es molesto y puede hacer que usted pierda unos pocos bp aquí y allá en los costos de transacción.
No tengo una respuesta formal, más bien una hipótesis:
Si el tipo de interés repo implícito para el más barato de entregar es < de la letra del tesoro a 3 meses. Le conviene más el futuro. Especialmente añadiendo la carga fiscal sobre los ingresos ordinarios de mantener el ETF de bonos frente al tipo híbrido de los futuros.
En este momento, el tipo de interés a tres meses es del 2,45% y el tipo de interés repo implícito para los más baratos es del 2,35%.
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Un ETF de bonos supone una inversión física de efectivo para comprar el fondo, suponiendo que se tenga efectivo para invertir. Una posición larga en un futuro no requiere ningún desembolso de efectivo (aparte del margen). ¿Qué hará entonces el (resto del) efectivo en el caso de la compra de futuros?
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@Attack68 Potencialmente la renta variable o algunas estrategias activas. Pero apalancar la posición en renta fija también es una alternativa. C
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Así que con esa respuesta has abierto por completo el ámbito de tu pregunta. Ahora está comparando una cartera invertida en bonos EFT con el rendimiento de una cartera invertida en renta variable que resulta tener una exposición apalancada a los mercados de bonos a través de los futuros. Esta es una pregunta totalmente diferente sin una respuesta sin prejuicios. La respuesta de @Helin, en mi opinión, es la mejor y reitera mis comentarios aquí y es justificadamente vaga, pero informativa.