Uso de los swaps de tipos de interés en la inversión basada en el pasivo

Question

Es probable que se haya topado con los recientes acontecimientos en los mercados de bonos del Reino Unido. El artículo del Financial Times " La razón por la que el BdE está comprando gilts largos: una explosión de LDI " del 28 de septiembre de 2022 repasa por qué el BOE decidió intervenir.

Tenía curiosidad por saber si alguien familiarizado con la inversión basada en el pasivo (LDI) podría explicar los detalles del uso de los swaps de tipos de interés (IRS). El artículo menciona un apalancamiento que va de 1x a 7x (¿en serio?) y afirma lo siguiente:

Muchos planes que utilizan derivados como los swaps de tipos de interés se limitarán a suavizar los flujos de caja, pero una buena parte de ellos se expondrá al riesgo de los tipos de interés largos a través de estos derivados. Esencialmente, estarán comprando a largo plazo y pagando a largo plazo. Cuando se despliega el apalancamiento, hay que pensar en la garantía: esencialmente el margen inicial más el margen de variación.

Mis preguntas específicas en este momento son:

1. ¿Cómo se utilizan los IRS en LDI?
2. ¿Cómo se selecciona el tramo fijo (10Y, 20Y o 30Y)?
3. ¿Cuál es el plazo del IRS? ¿Suelen hacer acuerdos contractuales con largo fijo 10Y y corto flotante durante un año y lo hacen rodar? ¿O hacen un único IRS con fijo largo 10Y y flotante corto para los 10 años completos? Si es este último caso, ¿cómo diversifican los plazos?
4. ¿Se calcula el apalancamiento como la exposición neta sobre la bruta?

Merci !

Answer 1

Basado en un artículo de Bloomberg de Matt Levine, así es como funciona:

Los fondos de pensiones tienen pasivos a largo plazo: digamos un pasivo de 100 libras dentro de 30 años. Este pasivo tendrá un valor actual neto, dependiendo de los tipos de interés vigentes. Supongamos que el factor de descuento está implícito en los gilts del Reino Unido, por lo que el pasivo se descuenta utilizando el rendimiento del gilt a 30 años. Supongamos que el VAN es de 50 libras esterlinas utilizando el descuento del gilt a 30 años,

Si el fondo compra guilts a 30 años que pagarán 100 libras en 30 años (incluyendo cupones, etc: para simplificar), no hay ningún problema y estos fondos están perfectamente cubiertos. Como se ha mencionado anteriormente, para simplificar, supongamos que el precio de estos gilts es de 50 libras hoy.

Sin embargo, los fondos de pensiones no tienen el 100% de sus activos en bonos: tienen una mezcla de bonos, acciones y otros instrumentos. Supongamos que el fondo pone 30 libras en gilts y 20 en acciones: es decir, el VAN de sus activos es hoy de 50 libras y, como se ha dicho, el VAN de sus pasivos también es de 50 libras.

Sin embargo, si los tipos bajan, el VAN del pasivo aumentará con respecto al valor anterior de 50 libras, y esto no se compensará totalmente con la tenencia de gilts, siempre que el fondo también posea algunas acciones (supongamos que las acciones no se mueven cuando los tipos bajan). Así que ahora, para resolver esta cuestión, el fondo adquiere un poco de IRS, y podemos responder a sus preguntas:

1. Para protegerse del caso de que los tipos bajen, el fondo recibe fijo y paga flotante en un IRS: esto se hace para neutralizar cualquier desajuste de duración entre los activos y los pasivos (las acciones no tienen duración, así que si el VAN de los activos de bonos a 30 años es de 30 libras y el VAN de los pasivos de bonos a 30 años es de 50 libras, hay claramente un desajuste de duración y el fondo querrá recibir 20 libras nocionales de IRS a 30 años).

2. Se seleccionan los tramos para que coincidan con la duración del pasivo. En nuestro caso simplista, todas las obligaciones se asumen en 30 años. En la realidad, habrá pasivos y activos de diversos vencimientos, por lo que el IRS se elegirá entre todos los vencimientos para neutralizar la duración en los mismos.

3. Creo que los fondos cubren su duración regularmente. El plazo siempre será (digamos) fijo a 30 años frente a flotante a 30 años (flotante pagado semestralmente la mayor parte del tiempo frente a fijo anual): pero como los tipos cambian, el fondo podría comprar duración una semana (es decir, recibir IRS fijo) y luego vender duración otra semana (es decir, pagar fijo): la cobertura se produce siempre que el desajuste de duración se vuelve material para el fondo.

4. No estoy seguro: que alguien responda por favor.

PD: lo que me parece completamente perverso es que la cobertura del IRS descrita anteriormente sólo protege al fondo de la bajada de los tipos. Si los tipos suben (como ocurrió repentinamente durante la semana pasada), la cobertura puede volverse masivamente contraproducente. Si yo fuera el fondo, y los tipos estuvieran cerca de cero, nunca cubriría la duración a través del IRS de la forma en que se ha hecho, me parece completamente ridículo.

Supongo que si los tipos suben muy poco a poco, irían deshaciendo sus coberturas de duración del IRS, pero sigue pareciendo costoso.