Esta pregunta se refiere a si los rendimientos históricos de los factores representan:
- Resultados espurios, sobreajuste, minería de datos...
- Precio erróneo
- Efectos no explotables
- Compensación del riesgo
Caso 1: Resultados espurios, etc.
Si alguien construye un factor de "valores que empiezan por AAP o GOO", los rendimientos muy superiores a la media reflejarían casi con toda seguridad una expedición de pesca (o un condicionamiento a la información futura) y no serían reproducibles en el futuro.
Si no hay rendimientos por encima de la media, se obtendrán carteras con rendimientos históricos por encima de la media con estadísticas t superiores a 2. Cuidado.
Para algo como el factor Fama-French $\mathit{HML}$ Pero esto parece mucho menos probable, ya que ha seguido manteniéndose décadas y décadas después de su descubrimiento inicial. Y si un factor funciona en otros mercados y clases de activos, también puede aumentar la confianza en que el efecto está realmente ahí. Por ejemplo, Asness et. al. (2013) encuentran efectos de valor y de impulso en una amplia variedad de clases de activos.
Caso 2: Malos precios
Si un factor refleja una valoración errónea por parte de los inversores, algún tipo de sesgo o error psicológico, existe la posibilidad de que los inversores se espabilen y los mayores rendimientos desaparezcan.
Por ejemplo, ¿es probable que veamos más violaciones atroces de la ley de un solo precio, como en los carveouts de acciones tecnológicas de Lamont y Thaler (2003)? Tal vez, pero si los inversores se vuelven más inteligentes, este tipo de anomalías deberían desaparecer.
Caso 3: Efectos no aprovechables
Una idea relacionada es que pueden existir varias anomalías si no son explotables. Hay una amplia literatura sobre la fijación de precios erróneos y las limitaciones de las ventas en corto.
Una cuestión común para las estrategias de mayor rotación (por ejemplo, el impulso) es hasta qué punto los costes de negociación afectan a los rendimientos estimados. Por ejemplo, Novy-Marx y Velikov (2016) examinan los costes de transacción y las anomalías.
Otra cuestión es cuál es el precio que realmente puede comercio ¿en? En esta entrada del blog, Ernie Chan repasa algunos ejemplos en los que una estrategia parece generar rendimientos positivos, pero en realidad no lo hace. .
Caso 4: Compensación del riesgo
Si los factores representan una compensación por el riesgo, un riesgo que los inversores no desean mantener, entonces hay una razón racional para que el efecto continúe. No viola las leyes económicas de la racionalidad que haya primas de seguro positivas y que los titulares de un riesgo desagradable y agregado ganen primas por soportar ese riesgo. La hipótesis del mercado eficiente de Eugene Fama no implican que los rendimientos esperados son constantes.
Esto nos lleva a preguntarnos si los clientes son capaces de asumir un riesgo. ¿Cuándo van a querer dinero en efectivo? Por ejemplo, varias dotaciones universitarias intentaron seguir el David Swensen, modelo de Yale e intentan obtener primas por mantener inversiones muy ilíquidas. Cuando se produjo la crisis financiera de 2008, todos estos tipos de inversiones ilíquidas en capital privado, capital riesgo, etc., se volvieron aún más ilíquidos y dejaron de pagar dividendos. Algunas de las principales dotaciones universitarias acabaron emitiendo grandes bonos para conseguir efectivo...
Si el plan de una universidad en una crisis financiera es evitar recortes en los programas recurriendo a una dotación, entonces invertir una gran parte de la dotación en valores ilíquidos puede ser problemático. Si se desciende al nivel de las pequeñas organizaciones sin ánimo de lucro, sus ingresos (procedentes de las contribuciones) pueden estar muy correlacionados con el ciclo económico. Poner su efectivo en inversiones correlacionadas con sus ingresos podría ponerlas en riesgo de desintegración en una crisis.
La disminución de los rendimientos por encima de la media...
Mclean y Pontiff (2016) descubren que muchas anomalías de precios de activos en la literatura disminuyen en la magnitud estimada después del descubrimiento y la publicación. ¿Reflejan sus resultados el aprendizaje de los inversores (y la reducción de los precios erróneos)? ¿Que algunas anomalías anteriores en la fijación de precios de los activos eran espurias o estaban sobrevaloradas? ¿Que la compensación por el riesgo ha disminuido? ¿Una combinación de las tres?
La disminución de la magnitud estimada de un efecto en los estudios que intentan replicar los resultados es un problema generalizado en la ciencia.
Referencias
Asness, Clifford S., Tobias J. Moskowitz y Lasse Heje Pedersen, 2013, "Value and Momentum Everywhere". Revista de Finanzas
Lamont, Owen A., y Richard H. Thaler, 2003, "Can the Market Add and Subtract? Mispricing in Tech Stock Carve-outs," Revista de Economía Política
Mclean, David R. y Jeffrey Pontiff, 2016, "¿Destruye la investigación académica la previsibilidad del rendimiento de las acciones?" Revista de Finanzas
Novy-Marx, Robert, y Mihail Velikov, 2016, "Una taxonomía de las anomalías y sus costes comerciales". Revisión de los estudios financieros `
